老巴曾開過一個玩笑：“有一次有兩個恐怖分子劫持了我和芒格坐的飛機，聲稱在處決我們之前可以滿足我們的最后一個愿望，結果芒格說能不能讓我再說一次好市多的優點，而我說，先殺了我吧！”

查理·芒格接受《紅周刊》采訪時談到，一生中最成功的三個投資是：伯克希爾、李錄、好市多。而好市多是芒格最滿意的一筆投資，其對芒格而言的重要性似乎勝過伯克希爾，芒格甚至愿意把好市多的股票“帶進棺材里”。

(相關資料圖)

一、什么是好市多

1.商業模式

好市多是全球最大的量販式會員制零售商。它的商業模式用一句話概括：以為會員提供優質低價商品和服務為經營宗旨，通過低價優質商品引流，以會員費獲利。

2.目標群體

好市多定位的目標客戶群是什么類型的人呢？——歐美年收入8萬～10萬美元的中產階層家庭。

這類群體有啥特點？——人口基數大，是消費的主力；平時工作忙，時間成本高，購物講求效率；追求品質及高性價比，在經濟困境下需求的承壓能力更強。

3.優質低價

好市多如何做到長期的優質低價？——“選品高度聚焦”+“運營極致高效”。

①選品思路。好市多品類覆蓋面廣泛，但總SKU僅4000個不到，每一品類均只挑選1-2個性價比最高的暢銷爆款（且持續動態更新），降低用戶選擇成本、提升用戶體驗。精選模式下單品類體量更大，規模優勢更強。2021財年平均單SKU可貢獻4800萬+銷售額，帶來對上游品牌商更強的成本議價能力。同時公司也與供應商形成合作共贏模式，建立自有品牌體系，保證整體價格競爭力。

②運營特點。好市多堅持銷售商品的毛利率不超過14%，整體毛利率多年來基本穩定在12%左右。

其毛利水平大幅低于其他大型零售商。

好市多運營的核心在存貨。低SKU不僅減小了采購成本，也大幅降低了庫存周轉天數，有效地降低庫存成本，舍棄掉銷售不佳的產品而省下管理費用和存貨費用。好市多存貨周轉天數約30天，而沃爾瑪42天，BJ批發俱樂部35天，塔吉特58天。

好市多應收帳款周轉天數近三年來均穩定在4天，略低于沃爾瑪4.16天，遠低于亞馬遜23.06天，應收賬款同樣周轉更快。

極致的周轉率下，公司費用率控制也極其出色，低運營成本滲透運營層面的各個環節（簡化流通鏈條，節省運輸成本）。費用率基本在10%左右浮動，而對比同行，沃爾瑪20.7%，BJ批發俱樂部15%，塔吉特19.8%。

低毛利潤率、低運營成本帶來較高凈利率，加上強周轉賦能，帶來更優的ROE與現金流。2009年至2022年，好市多凈利率由1.54%提升至2.61%，同期ROE由11.3%提升至30.6%。

4.會員體系

會員分為執行會員和非執行會員。公司多種形式提升會員服務體驗，并鼓勵多消費：①執行會員會費更高，但有消費返利+優惠政策；②多項門店配套服務引流；③發展線上業務，自建物流體系；④推廣互聯網金融，專屬信用卡有分成。

截至2021年底，全球會員人數達到1.12億人，其中付費會員6170萬人（基礎會員3610萬人，執行會員2560萬人），執行會員占比不斷提升，2022年Q2為42.7%。從2013年到2021年，全球整體會員續約率從86.3%提升至88.7%，美國和加拿大會員續訂率提升到91.3%。2022年Q2，全球續訂率繼續上升至89.6%，美國和加拿大地區為92.0%。

二、國聯股份與好市多異同

1.商業模式

國聯各多多電商業務模式更像拼多多——下游驅動向上游拼單集采；但盈利模式更像好市多——表面看是賣產品，實則是賣服務，只不過服務的對象（ToB/ToC）、服務費的表現形式不同。

國聯當下的利潤是為上下游撮合交易的“拼單服務費”。未來從國聯資源網會員，拓展到建立“大會員”體系——正式會員可以免費獲取國聯資源網、國聯云相關信息和服務，能在多多平臺免費開店，購物也有優惠、有返點，5年老會員能獲得一定付款周期等等，也不是沒有可能。當然公司想的非常長遠，現在的各項業務都是放水養魚階段，沒有“會員”收費時間點。

2.生意邊界

好的生意一定是有邊界的，不可能什么錢都賺。想什么錢都賺，到頭來一定是啥也賺不到。兩家公司對自身生意邊界的描述都非常清晰，都是為特定對象，提供有限的商品服務。

好市多是為歐美中產提供優質低價商品，而國聯的各多多電商平臺同樣有類似定位，我們來一起復習下：

只有在這個邊界，拼單集采的模式才能走通，國聯才能做出足夠的差異化。這是核心。

2021年國聯各多多平臺客戶數合計約1.3萬個，SKU 合計4667個；總營收372.3億，單SKU平均貢獻為800萬；客單價約 275 萬/年，客單采購10次/年，每單金額約 27 萬。是典型的大批量、少 SKU、低頻、高客單的模式。

當然，B端和C端的客戶群體不在一個量級，是百萬與億差兩個數量級。

3.運營側重

提供質優/保供價廉商品是獲取服務費的媒介，所以他倆都不具備一般服務類公司的高毛利特征，財務上表現為低毛利和高周轉。

好市多的極致運營側重存貨，因為貨物要過手。國聯的運營則更側重預付和應收，因為貨物基本不過手。2021年，國聯凈預付款占營業成本比重僅為3.8%，周轉天數僅需9.5天；營運資金周轉天數為10.9天，對應營運資金周轉率為33次/年，實現高效周轉。

都是極致運營的典范，但相比較而言，國聯的運營資產更輕，未來產生的自由現金流質量更高。

4.客戶忠誠度

區別于傳統零售商和b2b經銷商，質優/保供價廉的差異化十分明顯，客戶被照顧的很舒服，所以愿意一直在你這買，粘性很高且越來越高。極致的購物體驗創建極致的信任。在消費者心智中形成深刻印象：產品我都幫你挑好了，絕對質優/保供、價廉，你不用再挑了，也不用擔心，買買賣就行了。

國聯各多多平臺的復購率，相比好市多也不遑多讓，常年保持在90%+以上。除了共同的低價外，粘性的緣由略有不同，好市多的忠誠多源于質優，而國聯的粘性則源于保供。

5.管理層&企業文化

好的管理層和企業文化在各行各業都很重要，但對于拼運營企業則尤為重要。

好市多的創始人Jim Sinegal是老巴和芒格最欣賞的CEO之一，他身上有將“用戶體驗”置于一切之上的強烈愿望。好市多的經營，對下，提價克制。好市多會員年費在長達30多年內上漲4次，大約每5年提高一次。對上，不過分壓榨。始終保持與眾多供應鏈友好合作關系，會參加與產品生產階段，保證產品品質，并幫助其降低生產成本。

國聯的劉總和錢總也是一樣，從90年代末開始創業，在工業品領域深耕20余載，不管是公司經營還是業界口碑都有目共睹。這兩年YQ國聯為產業鏈復工復產，給上下游讓了不少利，特別是今年大宗下行，公司本可以順勢提高毛利，但并沒有。這是印在骨子里的克制，我相信，降本增效，共創共贏，絕不是一句簡單口號，而是需要國聯這樣有理想有擔當的企業去付出更多，創造更多。

6.競爭格局

好市多本身足夠優秀，但面臨的挑戰是有的，沃爾瑪及其下的山姆，BJ批發俱樂部，塔吉特等等，但國聯在“邊界范圍內”的拼單集采，確實一枝獨秀，目前看不到競爭。

三、尾聲

“在商業世界里，我們往往會發現，取勝的系統在最大化或者最小化一個或幾個變量上走到近乎荒謬的極端——比如說好市多倉儲超市 。”——《窮查理寶典》

未來的國聯股份會不會發展成B端的Costco呢？翹首以盼！

@今日話題

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