鋰電高速增長，造富神話不斷，企業爭相跨界已不新鮮，而這次要進軍鋰電圈的是易開蓋行業龍頭英聯股份(002846)。

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2月6日，英聯股份發布公告披露，與江蘇省高郵經濟開發區管理委員會簽署了《投資協議》，約定公司在高郵經開區建設新能源汽車動力鋰電池復合銅箔、鋁箔項目，預計項目總投資30.89億元。

以當前的眼光，跨界鋰電對英聯股份而言或是一場豪賭，市場也有很多理由不看好英聯股份。

一方面，由于業務收縮，英聯股份業績趨勢惡化，基本盤有所動搖；另一方面，雖然復合集流體市場潛力較大，但從實際看，大規模量產尚有難度，產業化預期風險尚存。

英聯股份還會好嗎？提問還要一分為二：（1）英聯股份的主業是否能回到昔日水平？（2）英聯股份的復合集流體生意好做嗎？

業績不佳困于當前

2022年英聯股份的業績不太好看。根據其日前發布的業績預告，歸母凈利潤虧損4000萬元–5500萬元，而上年同期還保持在3543.88萬元的盈利。

英聯股份成立于2006年，目前是中國金屬易開蓋行業龍頭，2017年上市以來規模不斷增加，截至2021年產量超過130億片，主營產品為金屬易拉蓋、金屬易撕蓋等金屬易開蓋，應用于快速消費品包裝。

英聯股份這一業績背后有經濟形勢、快速消費品市場、疫情管控和原材料價格等多重因素的影響。

英聯股份表示業績變動原因有四：一是受國內疫情及原材料價格保持高位運行影響；二是新建產能釋放未達預期，折舊及利息費用支出增加；三是新產品研發投入費用增長；四是資產計提相應減值1429.46萬元。

英聯股份業績惡化并非突然發生，如果再將時間線稍微往回拉可以發現，2016年至2021年，英聯股份的毛利率、凈利率水平都在震蕩下滑，其中毛利率由30.25%降至13.59%，凈利率由16.32%降至1.92%。

當然，毛利率和凈利率的下滑并完全意味著英聯股份盈利能力減弱，就歸母凈利潤而言，2016年至2021年間并未有大幅波動，相反規模的快速擴張與利潤率的下滑是同步發生的。中國金屬易開蓋市場集中度較低，企業都在用利潤換規模，英聯股份也不例外，近年來英聯股份不斷布局擴建產能，已由2017年的36.5億片提升至2021年的135.9億片。

擴產為英聯股份帶來了可見的增長，公司營收從2016年3.40億元增長至2021年18.30億元。但對于行業的龍頭，市場看重的不是增速，而是“增速的增速”。

wind數據顯示，2019年、2020年英聯股份營收增長率不斷下滑，分別同比下滑45.58%、67.79%；2021年恢復增長，但不足以彌補公司整體核心指標的下滑。

參照來看，雖然公司擴產搶占市場份額符合市場常規做法，但是投資者有理由懷疑，不斷增加產能為英聯股份帶來的邊際改善正在減弱。而這映射在二級市場上就表現為股價的持續走低。2020年4月至2022年5月，英聯股份由大約22元跌至5元附近，跌幅超過70%。

復合集流體生意好做嗎？

2022年11月初至中旬，英聯股份股價翻倍，由大約6.69元漲至13.04元。直接誘因是投資進行PET、PP、PI等材料復合銅箔業務。

金屬易開蓋到鋰電集流體跨度不可謂不大。投資者難免質疑，是炒作還是實質？或者說能否達到英聯股份所說“開拓公司第二業績增長曲線，拓展利潤增長點”的預期？

要討論這個問題，首先需要回到對復合集流體行業的認知。

相比傳統集流體，復合集流體采用“金屬-高分子材料-金屬”三層復合結構，通過真空蒸鍍、磁控濺射等方式在高分子PET/PP膜表面形成納米級金屬，再通過水電鍍將金屬層沉積增厚到1μm以上，兼具高安全、高比能、低成本、長壽命、強兼容等優點，成為鋰電池集流體新星。

2022年以來，早有多方市場機構預測指出，復合集流體市場將是一個百億級別的市場。天風證券(601162)測算表明，2025年復合銅箔滲透率達20%，全球需求量達45億平，單價按4.6元/平，市場空間達206億元；復合鋁箔滲透率達10%，全球需求量達21億平，單價按4.1元/平，市場空間達86億元。

但對于二級市場的具體公司來說，百億級規模的意義并不像看上去那么大。原因在于，當前復合集流體仍處于產業化驗證階段，沒有實現量產，市場滲透率其實非常低，參與者眾。

玩家摩拳擦掌，競爭必然激烈，英聯股份有勝算嗎？要討論這個問題需要回到復合集流體發展生命周期的兩個階段。（1）英聯股份是否有應用技術支持？（2）英聯股份的資金狀況是否能夠在行業放量時獲得更多的市場份額？

在技術層面，作為跨界者英聯股份此前在復合集流體領域沒有研發生產經驗，與之行業內企業而言在技術上存在天然短板。而當前復合集流體應用技術雖百花齊放，但仍需克服諸多工藝難點，這就需要企業擁有足夠的技術研發實力。英聯科技當前技術積淀如何不得而知，但從其公開的信息中可知的是“組建的技術團隊掌握關鍵工序技術”。

另一方面，若要實現產業化快速成長，受規模化量產能力、產品品質、客戶適配性、連續生產穩定性等多重因素的影響。但上述因素現階段尚不能做出判斷，不過可以討論的是影響因素的因素——英聯股份資金狀況。

對于此次項目投建資金，英聯股份表示，資金來源包括自有資金和自籌資金（包括但不限于銀行貸款、其他金融機構融資、發行證券等）。其中實際控制人翁偉武將出資5億元包攬定增。此外公司預計向金融機構貸款10億元。

但更長期的資金需求英聯股份恐將承壓。上市以來在易開蓋市場的不斷擴產、收并購致使公司財務狀況緊張。

詳細來看，2022年三季報顯示，英聯股份持有現金及現金等價物僅5880.27萬元；資產負債率卻高企，資產負債率達到67.2%，其中短期借款和一年內到期非流動負債期末值為4.4億。

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