近日，上海晉飛碳纖科技股份有限公司（以下簡稱：晉飛碳纖）向上交所遞交招股書申請科創(chuàng)板上市。公司計劃募集資金約5.89億元，主要用于高性能復(fù)合材料制造項目。

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最大原材料供應(yīng)商曾出現(xiàn)斷供

據(jù)了解，晉飛碳纖主要從事高性能碳纖維復(fù)合材料制品、高性能碳纖維預(yù)浸料、碳纖維織物等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，以及部分貿(mào)易業(yè)務(wù)。最終，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于交通裝備、醫(yī)療健康、體育健康領(lǐng)域，少量應(yīng)用于民用航空等領(lǐng)域。

但碳纖維作為原材料在生活中的應(yīng)用非常廣泛，包括高鐵車體、磁懸浮架、碳纖維床板、高爾夫球桿身以及飛機客機座椅靠背等，但其同時也可用于軍工等各類高精尖領(lǐng)域，屬于國外出口管制產(chǎn)品。

因此，包括晉飛碳纖在內(nèi)的以碳纖維復(fù)合材料制品企業(yè)原材料主要都依靠進口。在2019年至2021年以及2022年上半年的報告期內(nèi)，公司進口碳纖維占碳纖維采購比例分別為97.65%、92.39%、51.92%和64.4%，占采購總額的比例分別為53.01%、36.04%、23.55%和45.66%。

但進口碳纖維根據(jù)不同進口國家/地區(qū)存在最終用途限制，對晉飛碳纖來說主要就是日本和美國。進口日本碳纖維材料時，中國企業(yè)需要簽署并向日本管制局提交最終用途聲明，美國則需要中國企業(yè)取得中國商務(wù)部出具的載明碳纖維最終用戶及用途的《最終用戶和最終用途說明》。

據(jù)招股書顯示，晉飛碳纖的供應(yīng)商非常集中，報告期各期，公司向前五大供應(yīng)商合計采購金額占當(dāng)期采購總額比例分別為67.65%、53.1%、44.57%和71.48%。其中日本東麗一直為公司第一大客戶，單向其采購占比就分別達到53.11%、28.9%、15.06%和43.11%。

公司向日本東麗采購的產(chǎn)品包括碳纖維、碳纖維織物及碳纖維預(yù)浸料等原材料，其中向其采購碳纖維金額占公司當(dāng)期碳纖維采購總額的比例分別為89.23%、72.01%、28.32%和58.25%，日本東麗是公司碳纖維原材料的第一大供應(yīng)商。

值得一提的是，日本東麗對晉飛碳纖原材料最終使用領(lǐng)域限制為釣魚工具、高爾夫球桿、醫(yī)學(xué)影像設(shè)備部件、電動汽車部件、軌道交通車體及座椅部件，且不得發(fā)生東麗碳纖維外流事件。

但在2020年下半年，因日本東麗出口碳纖維流入了未獲許可的中國企業(yè)，日本經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)省對日本東麗實施了行政指導(dǎo)警告，受此影響日本東麗暫停向大部分中國公司供應(yīng)碳纖維，直到2021年下半年才恢復(fù)供應(yīng)。

超7成收入依賴大客戶，現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)

由于原材料的高度受限，報告期內(nèi)晉飛碳纖盈利增速在很大程度上受到了限制，期間公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入約為1.23億元、1.86億元、2.38億元和1.33億元，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為530.33萬元、1076.07萬元、3479.73萬元和1972.5萬元。

剔除非經(jīng)常性損益的影響后，同期公司扣非凈利潤分別僅為287萬元、483.42萬元、3121.46萬元和1852.26萬元，2020年公司扣非凈利潤增長率要遠(yuǎn)低于2021年。

受制于原材料進口用途限制，晉飛碳纖不僅無法向毛利率更高的軍工領(lǐng)域發(fā)展，近年，低毛利的高性能碳纖維預(yù)浸料銷售占比反而大幅提升，由2019年的14.51%逐年提高至2022年上半年的58.42%，逐漸成為公司最主要的收入來源。

高性能碳纖維復(fù)合材料制品也主要集中在醫(yī)療健康和交通裝備及其他工業(yè)領(lǐng)域，受疫情導(dǎo)致出行需求減少的影響，較高毛利的交通裝備領(lǐng)域的銷售占比出現(xiàn)大幅下滑。

相較于原材料供應(yīng)商來說，晉飛碳纖客戶的集中度還要更高。報告期各期，公司來自前五大客戶的銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為52.03%、63.87%、74.69%和73.42%。

排除經(jīng)銷商來看，2019年和2020年中國中車都是晉飛碳纖最主要的直銷客戶，2021年后全球最大的高爾夫桿身的設(shè)計、制造、行銷商TrueTemper超越中國中車成為公司最大的直銷客戶，公司碳纖維復(fù)合材料制品的重心也從交通裝備向體育健康領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。

值得一提的是，在對大客戶依賴度逐年提升的同時，晉飛碳纖應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款融資的賬面價值快速從2019年底的4484.81萬元提升至2022年6月末的1.23億元，并且在報告期各期，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-1305.39萬元、-1341.65萬元、2935.01萬元和-2962.24萬元，僅在2021年實現(xiàn)了現(xiàn)金流的凈流入。

單價、規(guī)模均不及，國產(chǎn)替代難執(zhí)行

而無論最終產(chǎn)品是什么，晉飛碳纖最主要的原材料都是碳纖維，報告期內(nèi)，公司對碳纖維的采購占比分別達到54.29%、39.01%、45.36%和70.9%。

2019年日本東麗與日本帝人也公司前五大供應(yīng)商中唯二的碳纖維供應(yīng)商，同時日本東麗還向公司供應(yīng)織物、預(yù)浸料及其他碳纖維產(chǎn)品。2020年后，日本帝人直接消失在公司主要供應(yīng)商名單中，日本東麗的供應(yīng)產(chǎn)品也減少為碳纖維及織物。

與此同時，上海潘佐替代日本帝人向晉飛碳纖供應(yīng)碳纖維及織物產(chǎn)品，2021年國產(chǎn)替代公司又增加了中復(fù)神鷹和山西鋼科，2022年上半年，邁愛德、吉林國興也成為公司碳纖維的供應(yīng)商。

值得注意的是，無論是產(chǎn)量還是收入規(guī)模，2020年進入大客戶名單的國產(chǎn)替代企業(yè)都無法與日本東麗相比。據(jù)天眼查APP顯示，上海潘佐和邁愛德均成立于近五年，二者實繳注冊資本均為0，同時上海潘佐的社保繳納人數(shù)也為0。

因此，經(jīng)歷斷供風(fēng)波又恢復(fù)供應(yīng)后，日本東麗依然是晉飛碳纖第一大碳纖維供應(yīng)商。雖然“國產(chǎn)替代”一度成為熱詞，晉飛碳纖的碳纖維原材料進口比重也確實從2019年的97.65%下降到2021年的51.92%，但目前在碳纖維領(lǐng)域國產(chǎn)替代依然無法完全替換進口。

一方面，客戶對產(chǎn)品性能、原材料廠商等有要求，例如指定向日本東麗采購碳纖維。據(jù)晉飛碳纖模擬測算，報告期各期因客戶指定而導(dǎo)致無法進行國產(chǎn)碳纖維替代的產(chǎn)品收入比例分別約為19.06%、32.02%、12.65%和8.44%。

另一個原因也是現(xiàn)階段國產(chǎn)碳纖維在部分型號上仍與國際領(lǐng)先水平存在一定差距，包括價格和質(zhì)量等多方面。

2019年晉飛碳纖碳纖維采購價格為206.04元/KG，2020年在國產(chǎn)替代過程中，由于高等級國產(chǎn)碳纖維單價高于進口碳纖維單價，公司碳纖維采購單價提升至208.28元/KG。

2021年及2022年上半年，公司碳纖維采購單價出現(xiàn)下滑，分別為181.06元/KG、159.54元/KG，究其原因則公司產(chǎn)品轉(zhuǎn)向體育健康領(lǐng)域?qū)Ω叩燃壧祭w維需求的減少，以及日本東麗恢復(fù)供應(yīng)公司進口碳纖維比例增加。

與之趨勢相對應(yīng)的是，報告期各期晉飛碳纖毛利率分別為33.87%、27.69%、35.9%和33.43%。2020年毛利率大幅下跌，曲線出現(xiàn)波谷，2021年后開始逐漸回升。（藍(lán)鯨上市公司 徐曉春 xuxiaochun@lanjinger.com）

關(guān)鍵詞： 大幅波動