以往豬股呈現周期波動明顯的特征，但近年行情卻呈現短平快的特征，操作難度大幅度提升。我想這兩年參與這個板塊的人都應該感受頗深。個人認為現在這種短平快的特征，背后的根源是養豬行業發生了結構性變化。

一、非洲豬瘟爆發前的豬周期

(資料圖片僅供參考)

在非洲豬瘟爆發前，大型規模豬場不僅總體占比小而且自身的融資和資本實力也比較弱，行業比較接近經濟學上定義的完全競爭狀態。在豬肉價格引導下，使得中小散養殖場產能呈現明顯周期變化。因為小散養殖場資金實力和融資能力都弱，很難低價格下長時間維持既有產能，更談不上逆勢擴張。那時候小散養殖場行業占比又高，產能收縮與擴張直接影響整個行業產能變化，從而使得豬周期呈現“蛛網模型”下的明顯周期變化特征。

二、非洲豬瘟爆發后的養豬行業新格局

非洲豬瘟爆發后，豬肉價格創歷史之最。很多人覺得豬肉價格上升對CPI影響大政府才關注，其實這個指標太主觀了，優化CPI統計中豬肉的權重就可以解決。根本原因還是政府出于民生的目的，希望大家都能實現豬肉自由。因此政府采取如下優化措施：

一是優化環保和區域布局政策以確保豬肉供應。比如在各省市縣相對合理設置養殖區域。規定每個省市都有自己豬肉自給率（北京上海除外），中部省份甚至還承擔供應外省的豬肉比率。各省由分管農業省級領導牽頭，具體由政府引導較大規模企業來完成本省豬肉自給率。比如華統股份基本就是政策扶持下的從無到有地從事養殖。

二是優化融資政策，以確保政府圈定的保供養豬企業上產能。融資政策包括股權和債權融資在內的一系列融資政策支撐，比如定增、可轉債，以及一般債券和金融機構融資。融資規模之大是A股養殖企業上市以來罕見，基本上那些政府認定的大規模養殖上市企業都是天量融資。當然也有肆無忌憚擴張產能翻車的比如某邦。

這一波操作下來，行業龍頭取得了空前的產能和行業話語權。在前所未有的融資支撐下，行業龍頭保持過往無法想象的既有能繁母豬產能情況下，依據自己判斷決定讓既有產能具體受孕妊娠節奏，以便形成現實產能，以及自主判斷是大量自繁自養還是對外出售仔豬。

21年底-22年1季度行業豬用人工授精管和稀釋液用量階段性大幅度下降就是節奏性收縮產能典型代表。再比如針對22年底的傳統豬肉消費旺季，以某原為代表的大型養殖場又在22年2季度集中受孕能繁母豬，充分運用產能導致年底集中踩踏式出欄，就是在既有能繁母豬產能相對充足情況下節奏性將既有產能變成現實產能的結果。

三、養豬行業新格局下的新周期特征

1、小散養殖場打法

在較多大型養殖場存在的新格局下，小散養殖場開始將原來豬肉價格引導下周期性擴張與收縮養殖產能變為非連續性間歇性產能擴張與收縮。一方面由于非瘟疫情存在的影響，自繁自養養殖戶由于生產周期過長風險進一步抬升，部分轉為周期更短的外購仔豬育肥場或代養場，這對于出欄節奏的影響更加明顯；另一方面受非瘟疫情退出的產能在生豬價格高波動的背景下，部分轉為了二次育肥的產能（甚至部分規模豬場也參與其中），較短的二次育肥周期（通常 2-4 個月）則可以進一步增強靈活性以應對不確定性，詳見圖1。

圖 1：非瘟疫情后生豬宰后均重明顯提高（kg/頭）

非連續性間歇性養殖模式，前提是外圍存在大量產能，可以隨時決定是否進行外購仔豬擴充或收縮產能，而2019-2022年大型政府政策支持的規模養殖場正存在這種外溢產能。這種模式較為靈活和較低的初始投入決定了其退出成本較低，其會受母豬價格和生豬價格影響而存在明顯的補欄節奏，導致形成了非連續性生產，進而影響了行業整體的出欄節奏。

2、政府政策支持的大型規模養殖場打法

一方面，因為融資比較容易，就像人一有錢就容易飄，企業也容易采取激進策略上產能。另一方面也是規模的內在需要，由于在建設豬場時投入資本開支較高，形成了較大規模的固定產能，因此在生產行為上決定了規模豬場必須通過盡可能的提高產能利用率形成滿產來攤薄初期成本，以期待穿越周期后依靠成本優勢獲利，生產出欄連續性較強。而且小散養殖場非連續性間歇性養殖模式出現也為政府政策支持的大型規模養殖場持續擴張產能提供動力，直到融資能力接近天花板為止。

政府政策支持的大型規模養殖場的產能持續性和小散養殖場的非連續性生產共同作用，導致月度或季度間生豬出欄規模差距加大，從而加劇豬價波動。2022 年以來豬價呈現了急漲急跌的趨勢，自繁自養養殖戶從頭均盈利超過 1000 元到頭均虧損 300 元經歷不超過 2 個月時間，歷史較為罕見。

圖 2：生豬價格近十年變化圖

3、新周期特征

在前所未有融資支持下，政策支持的大型規模養殖場，尤其是那些上市龍頭養殖企業還在不約而同增加能繁母豬產能和優化能繁母豬結構進行持續性產能擴張。小散養殖場針對這一新結構，采取非連續生產應對之策。

大型規模養殖場產能持續擴張和小散養殖場非連續生產行為，一方面導致生豬產業博弈思維加劇，豬價運行軌跡和節奏的把握難度提升；另一方面由于出欄的時點決定了養殖戶是實現較好盈利還是錄得巨幅虧損。在新結構下，無論非連續型生產的小散養殖戶還是大規模養殖企業，對其產能決策都帶來了巨大挑戰。養殖行業參與者經營壓力增大，節奏操作不好或成本過高都可能帶來經營較大損失和產能的較大波動。

四、新結構下如何看當下生豬養殖板塊投資機會？

布局養豬股，主要抓住豬周期投資核心。也就是主要把握周期位置和股價位置。

目前豬價位置處于全行業虧損狀態，或催生產能下行趨勢。后期來看，豬價在年前消費旺季的大幅調整或使得產業信心受到較大打擊，一季度行業產能大概率出現下行趨勢。豬周期位置已處于相對底部。

股價位置來看，養殖企業頭均市值角度也均處于歷史分位數底部。目前生豬養殖板塊整體頭均市值處于歷史分位數的較低水平。牧原股份頭均市值對應 2023 年出欄 3763 元，處于歷史分位數 3%，溫氏股份頭均市值 3724 元，處于歷史分位數的 7%。

短期來看，當下周期位置和股價位置均處于底部，板塊具備一定風險收益比。但新格局下，大型養殖場的持續擴張產能及節奏性運用產能，和小散養殖場非連續生產對策的相互作用，使得產能擴張收縮間隔大幅度縮短。具體操作要拋棄原有的一口氣吃個飽的心態，降低期待和預期值。采取靈活機動見好就收的“游擊戰”和“運動戰”。

長期來看，再經歷幾輪高頻反復收縮擴張周期，會讓很多參與者較長時間幾乎賺不到錢，甚至虧損，直至徹底絕望。最終迎來行業新狀態，那會將出現一輪像樣的豬周期行情。但目前顯然沒有進入這樣的狀態。相當部分大型養殖場盡管自己養殖成本很高，甚至虧損嚴重，但是在政策和融資扶持下，還是信心滿滿上產能，總覺得自己會笑到最后。小散養殖戶養殖場還在，養殖熱情也還有。行業遠沒到出清的新狀態。所有的養豬參與者，無論自己有沒有優勢自己有沒有努力，總是覺得自己總有一天可以踩準節奏，贏得未來。

最后想稍微比較下白羽雞與豬的投資機會。從周期底部和股價分位數位置來看，豬股無疑處于更低位置。但如前所述，新格局下，豬板塊產能去化會比白羽雞來的更加曲折。從產能去化深度和確定性而言，白羽雞無疑是更占優一些，但是白羽雞股價和周期位置都處于一定高度，預期也反應一部分。性價比相對去年明顯低一些。今年投資養殖股是非常考驗參與者對節奏的把握的。

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