在資金力量的推動下，今年的債券市場走出了一波牛市行情。從今年年初至7月30日，中債總指數(shù)上漲了2.8%，中債國債總指數(shù)上漲了3.22%，中債企業(yè)債AA指數(shù)上漲了5.43%，中債企業(yè)債AA-指數(shù)上漲了6.03%。

但今年上半年的債券市場又十分矛盾，一方面無論什么時候買、幾乎買任何債券資產(chǎn)都能賺錢；另一方面可供投資者購買的合意資產(chǎn)越來越少、可用的投資策略已經(jīng)被“卷”出極致。

不過，債券市場的激烈競爭可能也是一個市場充分定價、開始成熟的標志。多位業(yè)內(nèi)人士表示，這需要從業(yè)者降低回報預(yù)期，放平心態(tài)。長期來看，要想改變錢多、策略少的窘境，離不開提升債券市場的深度和廣度。

被資金力量掌控的債市行情

“現(xiàn)在主導債券市場行情的，可能已經(jīng)不是傳統(tǒng)的基本面、政策面和資金面的分析邏輯，而是完全由資金力量掌控。”一位保險資管債券交易員說。

該交易員表示，今年的債券市場對經(jīng)濟數(shù)據(jù)并不敏感，而廣義基金的大幅增持減持卻能使債券利率迅速發(fā)生變化。很明顯，今年在資金力量的推動下，債券市場走出了一波牛市。

近一年來，居民對于穩(wěn)健投資的需求，驅(qū)動大量資金流入穩(wěn)健經(jīng)營的銀行理財產(chǎn)品和公募基金債基產(chǎn)品。國信證券研報數(shù)據(jù)顯示，截至7月16日，銀行理財規(guī)模恢復至26.1萬億元的水平，與6月末相比增長超1萬億元。債券基金規(guī)模近年來也呈明顯擴大趨勢。根據(jù)中基協(xié)發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至2023年6月，債券基金共有2144只，凈值總規(guī)模為47656.68億元。去年同期，債券基金凈值總規(guī)模為47297.49億元，而2021年6月末，債券基金凈值總規(guī)模僅為29397.33億元。

盡管需求端增長迅速，資產(chǎn)端的增速卻十分有限，疊加利率中樞下行，導致投資壓力增加。

一位公募債券基金經(jīng)理坦言，曾經(jīng)支撐起債券市場資產(chǎn)端的兩大板塊，一是地產(chǎn)行業(yè)，目前正在進行出清和調(diào)整；二是城投企業(yè)，而在控制隱性債務(wù)擴張和市場化轉(zhuǎn)型的背景下，城投公司新發(fā)債券數(shù)目增速遠不及從前。

該基金經(jīng)理表示，目前就連以私募基金投資為主的高收益城投債都快被各大資管機構(gòu)買成了低收益城投債，債券市場的收益率被資金主導。

行為的趨同和策略的缺乏

盡管錢多了，當前債市的投資策略卻十分有限，衍生品市場的發(fā)展也遠不如股票市場。在將各類策略用到極致的背景下，債市中的機構(gòu)行為日漸趨同。

華泰證券發(fā)布的研報稱，根據(jù)債券的持有回報公式，債券投資回報主要來源于四個方面：票息回報、下滑回報、資本利得和資金成本，從中衍生出債券投資的盈利來源：賺經(jīng)濟周期的錢、“賺央行的錢”、賺發(fā)行人的錢和賺交易對手的錢。

過去很長一段時間，債券投資的主要盈利模式均是從以上四個盈利來源出發(fā)。針對不同的盈利來源，債券投資往往會采取不同的策略，分別為久期策略、杠桿策略、信用下沉和做波段。

“現(xiàn)在，通過久期策略賺周期的錢越來越難，城投地產(chǎn)債賺政策紅利的錢越來越少，杠桿操作‘賺央行的錢’越來越薄，波段操作等賺信息不對稱的錢何其艱難。”該研報表示。

一位銀行理財投資經(jīng)理表示，債券投資盈利難主要有兩個原因：一是資金面寬松的時候，大家都在加杠桿，只能從提升交易員隊伍配置方面去競爭；二是目前各家機構(gòu)信評團隊都配置強大，一旦遇到資質(zhì)好、收益率高的價值洼地債券，該筆債券收益率會被大量的買盤迅速推下來。

產(chǎn)品形態(tài)創(chuàng)新開拓新盈利模式

受到貨幣政策調(diào)控強調(diào)滴灌作用、此前粗放式經(jīng)濟模式受制約、機構(gòu)行為趨同等多重因素影響，債市進入了“低利率、低波動”的“內(nèi)卷”時代。對此，多位資管機構(gòu)人士表示，需要積極修煉內(nèi)功，要更多關(guān)注含權(quán)類資產(chǎn)，提升投研和大類資產(chǎn)配置能力，增加有效產(chǎn)品供給。

一位債券基金經(jīng)理表示，雖然廣義基金能夠配置的信用債品種有所萎縮，但銀行資本債和永續(xù)債未來仍有擴容空間，迅速擴張的地方債基本滿足了銀行自營的配置需求，可轉(zhuǎn)債市場規(guī)模日益壯大。

“尤其是銀行資本債和永續(xù)債，規(guī)模大、流動性好，將會成為新的主流品種。”上述人士說。他表示，未來要利用股票、轉(zhuǎn)債、衍生品、量化對沖等資產(chǎn)和工具，大力發(fā)展“固收+”產(chǎn)品。

近年來，可轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量顯著增長。據(jù)上海證券報記者統(tǒng)計，今年以來共發(fā)行86只可轉(zhuǎn)債，而2022年和2021年同期分別發(fā)行75只和73只。與此同時，地方債自2021年以來每年的發(fā)行只數(shù)分別為864、1604、1244只。

多家銀行自營利率債投資負責人對記者表示，目前正在大力發(fā)展金融科技，試圖從量化模型搭建、系統(tǒng)設(shè)計等方面更好地做利率債投資。“如果賺不到這個時代紅利的錢，就要想辦法做出和別人不一樣的東西。”上述人士說。

多位市場人士也表示，債券市場競爭激烈可能也是一個市場充分定價、開始成熟的標志，這需要降低回報預(yù)期、放平心態(tài)。長期來看，要想改變錢多、策略少的窘境，離不開債券市場深度和廣度的提升，而這是一個任重道遠的歷程。

（文章來源：上海證券報）

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