今年上半年日本的經(jīng)濟(jì)和股市吸引全球投資者目光。日本是否將走出通縮陷阱？通脹和工資上漲是否可持續(xù)？日本央行如何調(diào)整其寬松政策？

野村證券日本首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家森田京平博士 在 第十五屆野村中國(guó)投資年會(huì) 中分享了對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的精彩分析和展望：

??上半年日本復(fù)蘇的太快，將有兩個(gè)因素會(huì)減緩日本的增長(zhǎng)。一個(gè)是美國(guó)的衰退帶來的出口放緩。另一個(gè)是公共投資的下降。BOJ將延長(zhǎng)貨幣寬松期，至少到明年年底才會(huì)退出YCC，至2025年以后結(jié)束負(fù)利率政策。

??日本陷入通縮長(zhǎng)達(dá)30年之久，一是因?yàn)槿毡镜膭趧?dòng)力缺乏流動(dòng)性，二是因?yàn)檎邲]有快速調(diào)整。日本今年真正實(shí)現(xiàn)了工資的增長(zhǎng)。

??日本經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中，看好護(hù)理、教育和IT產(chǎn)業(yè)。

?? 輸入通脹壓力減輕和經(jīng)常賬戶盈余，使得政府不會(huì)干預(yù)目前日元。

BOJ還將延續(xù)寬松

日本經(jīng)濟(jì)將持續(xù)復(fù)蘇至2025年，其中2023年、2024年和2025年的實(shí)際GDP會(huì)分別增長(zhǎng)2.1%、0.5%和0.9%。今年日本發(fā)生不少改變，不僅從周期性的角度來看，還要從長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)來看。

先從經(jīng)濟(jì)前景來看，今年下半年與上半年不同，經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)方面會(huì)遇到些阻力。與日本的潛在增長(zhǎng)相比，上半年日本復(fù)蘇的太快，將有兩個(gè)因素會(huì)減緩日本的增長(zhǎng)。一個(gè)是中國(guó)增長(zhǎng)放緩以及美國(guó)的衰退。另一個(gè)是公共投資的下降。從而來帶出口放緩和投資下降，預(yù)計(jì)日本經(jīng)濟(jì)很有可能會(huì)于今年四季度至明年一季度暫時(shí)陷入低迷狀態(tài)。

與此同時(shí)，通脹也在放緩。到目前為止，日本的通貨膨脹率遠(yuǎn)高于3%。但到明年年底，通脹將下降到1到1.5% 之間。通脹回落主要由食品價(jià)格回落和日元升值主導(dǎo)。

因此，日本央行（BOJ）還將面臨GDP增長(zhǎng)放緩和通脹放緩的挑戰(zhàn)。

目前為止，BOJ一直試圖維持已有的寬松政策。而由于以上的兩個(gè)周期性發(fā)展因素，BOJ將延長(zhǎng)貨幣寬松期。

我們認(rèn)為在確定2024年“春斗”工資將持續(xù)上漲經(jīng)濟(jì)將持續(xù)復(fù)蘇的趨勢(shì)后，BOJ至少到2024年四季度才會(huì)退出收益率曲線控制（YCC），至2025年以后結(jié)束負(fù)利率政策。

勞動(dòng)力市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng)

另一個(gè)是結(jié)構(gòu)性問題，即老齡化和衰退。在30年的老齡化和人口下降的背景下，日本只有在今年真正實(shí)現(xiàn)了工資的增長(zhǎng)。

為什么日本花了這么長(zhǎng)時(shí)間才實(shí)現(xiàn)工資增長(zhǎng)？這是因?yàn)槿毡镜膭趧?dòng)力缺乏流動(dòng)性。例如，日本公司很難解雇人。雖然解雇人是大家都想避免的事情。但這也導(dǎo)致了勞動(dòng)力市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性，以及工資上漲乏力。現(xiàn)在日本已經(jīng)開始有了更高的工資增長(zhǎng)。

越來越多的人開始換工作，不僅是兼職，還有全職工作。換工作增加了勞動(dòng)力的流動(dòng)性。當(dāng)勞動(dòng)力市場(chǎng)變得更加靈活，企業(yè)改變商業(yè)模式的速度也會(huì)加快。

因此，根據(jù)日本的歷史，我們得到一個(gè)教訓(xùn)就是增加勞動(dòng)力的流動(dòng)性調(diào)整，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)和人口變化。而另一個(gè)教訓(xùn)是政策的快速調(diào)整。實(shí)際上，由于日本當(dāng)時(shí)降息速度較慢，日本花了很長(zhǎng)時(shí)間才完全擺脫通縮。

目前，日本終于接近擺脫通縮陷阱。勞動(dòng)力流動(dòng)性的增加將提高公司業(yè)務(wù)的調(diào)整速度。日本公司的盈利能力也將繼續(xù)改善。家庭繼續(xù)把錢存放在銀行就沒有意義。因此，家庭會(huì)逐漸的將資金從銀行轉(zhuǎn)移到股市。

YCC的范圍不會(huì)擴(kuò)大

我認(rèn)為BOJ引入的十年期國(guó)債1%的范圍區(qū)間中，我們要知道1%不是目標(biāo)，而是央行買入國(guó)債的上限或天花板。BOJ的目標(biāo)還是在0.5%到-0.5%之間的范圍。因此日本的長(zhǎng)期利率沒有達(dá)到1%。

我認(rèn)為BOJ對(duì)當(dāng)前的長(zhǎng)期利率感到滿意，即徘徊在當(dāng)前0.6%或接近0.7%這樣的水平。因此預(yù)計(jì)YCC的區(qū)間不會(huì)有進(jìn)一步的調(diào)整或變化。

要到2024年YCC或者2025年負(fù)利率政策發(fā)生變化之際，長(zhǎng)期利率可能會(huì)有所走高，到達(dá)0.9或0.95%，即非常接近1%的水平。

日本經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中，護(hù)理、教育和IT產(chǎn)業(yè)仍具動(dòng)力。

目前為止，我認(rèn)為有三個(gè)領(lǐng)域可以在產(chǎn)業(yè)層面找到增長(zhǎng)動(dòng)能的。一是護(hù)理服務(wù)。人口老齡化將增加對(duì)護(hù)理服務(wù)的更多需求。護(hù)理行業(yè)的放松管制，將出現(xiàn)進(jìn)一步增長(zhǎng)的動(dòng)力。

二是教育，私立教育。當(dāng)日本在20世紀(jì)90年代初開始人口下降時(shí)，人們認(rèn)為教育將是一個(gè)萎縮的行業(yè)，因?yàn)楹⒆拥臄?shù)量在下降。但實(shí)際上，孩子數(shù)量發(fā)生了變化，在教育上的支出也發(fā)生了變化。教育支出如今更像是投資，而不僅僅是消費(fèi)。因此，在義務(wù)教育下降的情況下，教育支出一直在增加。因此，私立教育行業(yè)是未來另一個(gè)增長(zhǎng)領(lǐng)域。

第三顯然是與it相關(guān)的行業(yè)。經(jīng)濟(jì)數(shù)字化是未來增長(zhǎng)的源泉，這與人口結(jié)構(gòu)也有關(guān)。隨著勞動(dòng)力和勞動(dòng)人口的減少。為了確保生產(chǎn)能力，日本公司現(xiàn)在正在投資和生產(chǎn)更節(jié)省勞動(dòng)力的行業(yè)。相關(guān)行業(yè)也將是未來增長(zhǎng)的動(dòng)力。

日元當(dāng)前貶值不會(huì)誘發(fā)干預(yù)

日元兌美元已經(jīng)達(dá)到去年干預(yù)的位置。但今年，我認(rèn)為這個(gè)水平不會(huì)誘發(fā)干預(yù)。部分原因是今年日本的輸入通脹壓力已經(jīng)不存在。而且與去年不同，日本的經(jīng)常賬戶已進(jìn)入盈余。所以，我們不認(rèn)為政府會(huì)干預(yù)目前日元。

日本央行的目標(biāo)是可持續(xù)且穩(wěn)定的實(shí)現(xiàn)通貨膨脹，目前的日元水平實(shí)際上有助于實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。

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