美聯儲縮表影響市場的三大猜想

美聯儲急于縮減資產負債表遠超市場預期。根據疫情以來美國政治經濟環境的變化，我們認為原因有三。一是通脹尚未見頂，超出美聯儲預期，單純依靠加息則緊縮力度不足;二是擴表對金融體系帶來過多干擾;三是提升資產負債表質量，為未知的風險儲備政策空間。

美聯儲計劃自6月開始以每月475億美元的節奏縮表，預計將在3個月后將縮減規模提升至950億美元上限，邊際更偏鴿派。同時，為避免美債期限利差倒掛，本次縮表美聯儲會率先減持T-Notes和T-Bonds，僅在每月到期量不及縮表規模上限的情況下停止對T-Bills的再投資操作。目前年內美聯儲所持有的美國國債每月到期規模均超600億美元縮表上限，美聯儲具備快速縮減美國國債持有規模的基礎。然而，在住房抵押貸款利率快速上行的情況下，MBS提前還款量將有所下降，若以紐約聯儲提到的基準情況測算，美聯儲最早將于3季度開始主動賣出MBS。

對于最終規模，我們認為這可以歸結為準備金和其他非貨幣負債的合意規模為多大，而這里的關鍵問題是美聯儲計劃在未來實施怎樣的貨幣政策。美聯儲理事沃勒曾于2021年12月表示，美聯儲資產負債表占名義GDP的20%左右是合理的，那么縮表周期將為3年。但在當前美聯儲的政策框架下，維持合理充裕的準備金規模尤為重要。若總量充裕，即便未來流動性收縮、準備金供給減少，其對聯邦基金利率的影響也將有限。因此我們認為最終的資產負債表規模很可能比沃勒所估計的要高。

結合歷史縮表后的市場表現，我們提出以下三大猜想：第一，若縮表規模在年內達到上限，同時在加息2-3次50bp后減小到單次25bp，10年期美債利率有在四季度前后破3.2%并見頂回落的可能;第二，資金從新興市場流出情況加劇，在美國經濟一枝獨秀的情況下，美國將成為資金的避風港，年內美元指數或將繼續上行至108;第三，美聯儲加大緊縮力度控制通脹將使實際中美利差繼續縮窄，我國貨幣政策發力空間再度縮小，降息可能較低，但不排除國常會再度推動降準可能，年內空間在50bp-100bp之間。此外，人民銀行或將加強結構性貨幣政策的使用同時通過調整存款基準利率相關政策、CBS等工具發力，為銀行降低資金成本，加大信貸投放以支持實體經濟發展。

關鍵詞： 美國政治經濟環境 美聯儲縮減資產負債表 縮減資產負債表 資產負債表