一場關(guān)乎萬億資金流向的論戰(zhàn)正在華爾街激烈進行，這場激辯的核心正是勞動力市場上大名鼎鼎的 “貝弗里奇曲線”。

北京時間7月28日，美聯(lián)儲決定再次加息75個基點。同日，美國商務部公布的數(shù)據(jù)顯示，二季度GDP增速-0.9%，美國經(jīng)濟連續(xù)兩個季度負增長。

在市場討論對美國經(jīng)濟陷入“技術(shù)性衰退”的討論如火如荼之際，美聯(lián)儲主席鮑威爾稱，當前就業(yè)市場強勁，失業(yè)率保持低位，不認為美國經(jīng)濟正在衰退。此前，包括鮑威爾在內(nèi)的諸多美聯(lián)儲官員曾多次強調(diào)，可通過降低就業(yè)市場需求，但不導致失業(yè)率急升，來實現(xiàn)經(jīng)濟軟著陸。

換句話說，一眾美聯(lián)儲官員認為，只要企業(yè)招聘意愿下降，勞動力供需缺口就會收窄，工資通脹壓力就會大幅降低，同時失業(yè)率不會受到太大影響。

問題來了，減少職位空缺的同時，失業(yè)率真的不會上升嗎?

以美國前財長薩默斯為首的“鷹派”認為，上述觀點純屬“無稽之談”。薩默斯認為，在不大幅提高失業(yè)率的情況下，實現(xiàn)職位空缺率下降的可能性很小。隨后，美聯(lián)儲理事沃勒和統(tǒng)計副主管菲古拉發(fā)文回擊稱，薩默斯等人的分析存在不足，美國勞動力市場未來有實現(xiàn)軟著陸的可能。

總的來看，這場辯論的核心是當下“貝弗里奇曲線”的形態(tài)。作為研究勞動力市場如何在經(jīng)濟周期中變化的曲線，其將失業(yè)分解為結(jié)構(gòu)性失業(yè)和周期性失業(yè)。理論上講，當實際失業(yè)率低于自然失業(yè)率時，經(jīng)濟實際產(chǎn)出將高于潛在產(chǎn)出，對通脹產(chǎn)生加速作用。因此，該曲線的形態(tài)對工資-通脹走勢極為重要。

進入8月，這場有關(guān)“貝弗里奇曲線”的激辯更是成為了華爾街的“核心關(guān)切”。周一上午，高盛、摩根士丹利這兩家華爾街最大投行發(fā)布的報告均以“貝弗里奇曲線激辯”為核心。

高盛首席經(jīng)濟學家哈祖斯(Jan Hatzius)指出，兩組人馬的核心分歧是當下貝弗里奇曲線的斜率。哈祖斯認為，如果當下斜率較高，且隨著疫情的緩解、經(jīng)濟狀況的不斷正常化貝弗里奇曲線部分內(nèi)推，那么在實現(xiàn)職位空缺率下降的同時不增加太多失業(yè)就是可行的;反之，如果當下貝弗里奇曲線的斜率較為平緩，結(jié)合經(jīng)驗證據(jù)不排除未來中期失業(yè)率上升的可能性。

8月10日，隨著美國7月CPI同比數(shù)據(jù)小幅回落，這場有關(guān)貝弗里奇曲線形態(tài)的激辯正越來越接近拐點。在接下來的幾個月里，曲線是否會再次后移，以及當下曲線的斜率如何，應該會變得越來越清楚。

考慮到勞動市場狀況是當下美聯(lián)儲決策的重要參考指標，因此貝弗里奇曲線的未來走向，將是市場上萬億資金的“指南針”。

什么是“貝弗里奇曲線”

貝弗里奇曲線是反映勞動力市場中失業(yè)率與職位空缺率之間負相關(guān)關(guān)系的曲線，通常縱軸為職位空缺率，橫軸為失業(yè)率，是分析就業(yè)市場結(jié)構(gòu)性問題的重要工具。

貝弗里奇空間中，任何一個點都可以被視為兩種關(guān)系作用的結(jié)果：一種主要受到總量經(jīng)濟活動的影響，另一種主要受到勞動力市場重新分配和職位匹配的影響。

具體而言，第一種關(guān)系，即總量經(jīng)濟活動、失業(yè)和職位空缺之間的關(guān)系，稱之為“活動關(guān)系”。更強勁的經(jīng)濟活動使得公司發(fā)布更多的職位空缺，隨著時間的推移失業(yè)人數(shù)也會減少。

第二種關(guān)系，是總雇傭、失業(yè)和職位空缺之間的關(guān)系，反映了勞動力市場上正在進行的匹配過程，稱為“匹配關(guān)系”。總雇傭人數(shù)取決于公司發(fā)布的職位空缺數(shù)量和尋找工作的工人數(shù)量。尋找工人的工作崗位越多，雇傭的人就越多;同時，尋找工作的工人越多，雇傭的人也就越多。

如下圖所示，曲線(紅線)的左移/右移，代表就業(yè)市場供需匹配效率的上升/下降;直線(藍線)的左旋/右旋，代表著經(jīng)濟活動的強勁/疲軟。

圖源：《貝弗里奇空間給美聯(lián)儲帶來的壞消息》，作者：薩默斯等 “貝弗里奇曲線”激辯

(1)前美財長薩默斯等：沒有任何政策工具能只減少職位空缺而不增加失業(yè)

近日，IMF前首席經(jīng)濟學家布蘭查德(Olivier Blanchard)、哈佛大學研究員Alex Domash和前美財長薩默斯(Larry Summers) 聯(lián)合撰文《貝弗里奇空間給美聯(lián)儲帶來的壞消息》，駁斥了有關(guān)“減少職位空缺而不增加失業(yè)”的論調(diào)。

三人的研究顯示，疫情導致美國勞動力市場摩擦加劇，匹配效率下降，自然失業(yè)率上升(貝弗里奇曲線外推)。作者估計，拋開其它也可能導致(自然失業(yè)率)增加的原因不論，匹配效率下降令2019年12月—2022年4月的自然失業(yè)率從3.6%上升至4.9%，增加了約1.3個百分點。也就是說有失業(yè)率還有1.3%的缺口，說明經(jīng)濟嚴重過熱。

自然失業(yè)率也被稱為非加速通貨膨脹失業(yè)率(NAIRU)。前文提及，理論上講，當實際失業(yè)率低于自然失業(yè)率時，經(jīng)濟實際產(chǎn)出將高于潛在產(chǎn)出，對通脹產(chǎn)生加速作用。而要使通脹得到控制，理論上需要實際失業(yè)率高于自然失業(yè)率，即以犧牲就業(yè)為代價來換取物價穩(wěn)定。因此，換句話說，三人認為，理論上來說，可能需要實際失業(yè)率上升至4.9%以上，通脹才有望得到真正控制。

通過分析最新職位空缺和失業(yè)數(shù)據(jù)，薩默斯等人認為，現(xiàn)在的形勢是強勁的經(jīng)濟活動和匹配難度加大共同作用的結(jié)果，反映了勞動力高度再分配以及職位匹配效率降低。

薩默斯等人認為，理論上想要實現(xiàn)企業(yè)招聘意愿下降(體現(xiàn)為空缺職位率下降)且失業(yè)率不上升，勞動力市場匹配效率必須顯著改善，貝弗里奇曲線必須向內(nèi)移動，而短期內(nèi)這很難實現(xiàn)。同時，歷史經(jīng)驗表明，空缺職位率下降后失業(yè)率通常都會上升：平均來看，空缺職位率見頂后的6、12、24個月內(nèi)，失業(yè)率會分別上升0.3、1.0、2.1個百分點。

作者總結(jié)稱，給勞動力市場降溫的同時不承受失業(yè)增長的痛苦，這是小概率事件：

“對抗通貨膨脹將帶來職位空缺的減少和失業(yè)率的增加，沒有什么神奇的工具能做到只減少職位空缺而不增加失業(yè)。”

(2)沃勒的反擊：美國勞動力市場未來有實現(xiàn)軟著陸的可能

7月29日，美聯(lián)儲理事沃勒(Chris Waller)和統(tǒng)計副主管菲古拉(Andrew Figura)對薩默斯等人的言論展開了回擊，強調(diào)美國勞動力市場未來有實現(xiàn)軟著陸的可能。

Waller和Figura認為，由于對失業(yè)率的分解中不包括離職、使用雇傭率來說明再分配對失業(yè)的影響，以及假設雇傭沿著貝弗里奇曲線固定不變，這些假設都是不準確的。因此，布蘭查德與薩默斯等人的分析存在不足。

兩人認為，具體能否實現(xiàn)軟著陸，取決于貝弗里奇曲線的斜率是否大幅增加，以及能否避免大規(guī)模裁員潮。如果答案都是YES，那么美國勞動力市場就有可能在未來實現(xiàn)軟著陸。

與上述二人觀點類似，摩根士丹利財富管理公司首席投資官 Lisa Shalett 也認為，實現(xiàn)“軟著陸”是有可能的：

“我們認為，勞動力市場可能不會像之前的商業(yè)周期那樣對美聯(lián)儲的政策和經(jīng)濟放緩做出反應，原因是疫情對勞動力供應的結(jié)構(gòu)性沖擊將緩慢修復。”

高盛：核心分歧在于貝弗里奇曲線斜率

周一，高盛首席經(jīng)濟學家哈祖斯(Jan Hatzius)領(lǐng)銜的研究團隊指出，兩組人馬的主要分歧點來源于貝弗里奇曲線的斜率：

“如果貝弗里奇曲線陡峭，失業(yè)率適度上升(<1pp)可能足以重新平衡勞動力市場，但如果貝弗里奇曲線平坦，則可能需要更大程度的增加(>2½pp)。”

對此，高盛哈祖斯團隊指出，盡管沒有歷史先例可以借鑒，近期證據(jù)表明，貝弗里奇曲線的斜率可能非常陡峭，但如薩默斯等人論證的經(jīng)驗證據(jù)提醒我們，仍要對裁員保持關(guān)注：

“有限的歷史先例使得我們很難知道在勞動力市場非常緊張的情況下，貝弗里奇曲線會有多陡峭。

最近的證據(jù)表明，就業(yè)機會和失業(yè)率之間存在陡峭的曲線，幾乎沒有權(quán)衡，因為自3月以來，就業(yè)機會率下降了0.7個百分點，而失業(yè)率實際上下降了0.1個百分點。

不過，從歷史上看，由于裁員一直滯后于對職位空缺的削減，隨著經(jīng)濟持續(xù)放緩，裁員可能會有所增加。”

如前所述，疫情以后，美國的貝弗里奇曲線持續(xù)外推，同一失業(yè)率水平下，職位空缺數(shù)量較之前水平顯著提升，反應出失業(yè)主要由職位供需匹配效率較低引起的。

對此，哈祖斯團隊在對美國各州“不匹配指數(shù)”拆解后總結(jié)稱，匹配效率顯著下降的最有可能的潛在原因——跨行業(yè)、職業(yè)、地理位置或遠程工作偏好的不匹配。不過，該團隊認為，隨著疫情的逐漸緩解、經(jīng)濟狀況的不斷正常化這一情況會得到緩解：

“匹配效率顯著下降的最有可能的潛在原因——跨行業(yè)、職業(yè)、地理位置或遠程工作偏好的不匹配——看起來并不是特別有問題。這讓我們懷疑，隨著經(jīng)濟狀況正常化，大部分向外轉(zhuǎn)移的趨勢至少會部分逆轉(zhuǎn)。”

最后，高盛哈祖斯團隊總結(jié)道，如果貝弗里奇曲線斜率很高且疫情后部分內(nèi)推，那么職位空缺而不增加太多失業(yè)則是可行的。反之，若當下的貝弗里奇曲線斜率趨于平緩，那么中期失業(yè)率將上升：

“我們預測貝弗里奇曲線將部分回歸，經(jīng)濟將放緩到足以讓企業(yè)關(guān)閉職位空缺，但不會減少總凈就業(yè)人數(shù)。

因此，我們預計到2023年底，職位空缺率將下降約1% - 5%，而失業(yè)率在2023年底只會上升到3.8%，2024年底只會上升到4.0%。

然而，我們認為，如果貝弗里奇曲線趨于平緩，那么中期失業(yè)率將上升。”

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